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陈志武:股市的价值不只是融资

作者:上海市管理科学学会 来源:上海市管理科学学会 发布日期:2018-12-03

  文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)专栏作家 陈志武

  一旦股市融资少,众人就指责证监会。而当股市不景气时,大家又逼迫证监会出面“解套”,否则要证监会干嘛呢?那么,股市到底是干什么的?证监会应该定位在哪呢?

陈志武:股市的价值不只是融资

  前不久,听到孙挺跟他的好朋友王宏争吵,争论的话题不大不小,就是为什么要有股票市场?到底该怎么评价股市的作用,尤其是如何评价证监会工作的好坏?孙挺说,“评价股市贡献的唯一标准是它帮助企业融资多少!”而王宏说,“评价股市和证监会做得好不好的唯一标准,是投资者赚了多少钱!”——这个话题当然很老,是不同国家在不同时代的人争了几百年的东西。那么,孙挺和王宏,谁说到点子上了呢?

  在中国1990年推出股市的时候,当时之所以能够说服决策层同意办股市,道理很简单,就是国营企业没钱了,要帮助企业融资。这是最直截了当、最具体的目的,但也因此决定了人们判断股市贡献大小、监管做得好不好的标准,误导了许多人,也误导了一些政策,包括给证监会的错误定位,让监管部门整天只关注IPO、股票增发的话题。道理很简单,如果股市的唯一或者说最主要功能是帮助企业融资,那么,证监会的业绩自然就以股市融资量衡量了。于是,一旦股市融资少,众人就指责证监会。而当股市不景气时,大家又逼迫证监会出面“解套”,否则要证监会干嘛呢?

  那么,股市到底是干什么的?证监会应该定位在哪呢?

  各国股市融资能力比较

  我们先看股市的实际融资情况。在最近几年放开新股发行之后,2015到2016年两年里,每年的A股市场融资量破纪录,双双超过1.5万亿元,包括股票首发和增发融资,分别为当年GDP的2.17%和2%。但是,在此之前,只有2007和2010年的融资量超过8000亿元,其它年份的融资量都在GDP的1.5%以下。在1992-2016年间,A股融资平均为GDP的1.2%左右。

  同期间,美国股市每年的融资量一般在GDP的1.6%上下,德国平均为0.7%,而日本最低,平均为GDP的0.4%。因此,这些年里中国股市的融资能力超过德国、法国和日本,但低于美国。考虑到德、日、法的股市历史比中国长,A股市场的融资能力算是不错了。

  那么,股市融资能力高低是不是证监会能控制的呢?

  显然不是。影响股市融资的因素很多,包括国际和国内经济因素,也包括技术变革因素,其中有许多是证监会无法、也不应控制的。证监会的责任在于确保证券交易所是一个公平、公开、公正可信的交易场所。

  就以美国的经历为例,因为美国资本市场最发达,但是,它的股市融资量也经常时冷时热,在互联网泡沫的1998-2000年期间,单年融资量为美国GDP的2.35%,而到2002年,总融资为GDP的1.24%。可是,即使在2002-2004年间,在美国也没有人因此而质疑股市的作用,或者指责美国证监会。即使在美国,成熟公司新项目的融资来源主要不是靠股市,而是靠利润留成、债券市场和银行。

  客观讲,在上市公司的内部人和外部投资者之间存在严重的信息不对称,这是到目前还难以解决的挑战,也是事实,所以,完全靠股市解决融资问题,很不现实。在美国、德国如此,在中国可能更是如此。

  好啦,如果股市的作用不完全是帮企业融资,那股市又是为了什么呢?为什么从中国到美国、德国以及非洲加纳、南非等,都继续要股市呢?

  除了融资,股市还能干啥?

  谁都说马化腾是中国第二最富,身价超过2500亿元。可是,你有没想过他这财富的内涵是什么?他的这些财富跟传统中国社会的财富有何区别呢?

  马化腾的财富主要是腾讯股票的价值,是股市对腾讯未来无限年利润的贴现估值,而不是真正已经到手的利润。也就是说,股市最重要功能之一是对未来做定价,把创业者带来的未来收入预期转换成今天的价值当量,变成今天马上能变现的财富。

  如果腾讯的股票没有上市、根本不能交易,腾讯那怕再成功,马化腾的成功果实——财富也只能靠未来许多年的利润一年一年地实现,那是一种极慢的变现成功果实的过程。我大致算了一下,如果没有股市,马化腾到2016年底能实现的利润财富最多200亿,而不是2500亿。这种极慢的财富体现过程不容易产生强烈的社会示范效应,不能鼓励更多人去创业创新,也就会放慢整个社会的创新速度与发展速度。

  可是,有了充满活力的股市,由于股票的市场价反映的是未来收入流的总折现值,股价今天就把腾讯创业者的成就提前标出来,不仅让马化腾能提前兑现,而且给社会也立即展示出来,提供激励更多年青人创业创新的具体榜样。当其他年青人看到马化腾没有特殊家庭背景也能30出头就成功、就成为亿万富翁,这当然就刺激许多年青人、少年人也立志创业创新。美国的盖茨、戴尔等都是30岁不到就成为亿万富翁,而不是要等上几代人才见到创业的最终成效。正是股市这个对未来的定价机器加快了财富的体现速度,造就催生了美国的创业文化、创新文化

  A股市场刚建立时只是为国企融资服务,但那只是对股市作用的片面理解。一个宝钢上市、农行上市的确帮助融资几百亿,可是那些只是融资事件,没有能够激发社会的创业创新激情,因为大家都知道那些企业是国家办的、不是孙挺王宏个人能够模仿复制的。而腾讯的上市、诺亚财富的上市,人们关注的不是这些公司融资多少,而是谁和谁因此又成为了亿万富豪、谁和谁又是如何创业致富成功的,这些公司上市融资多少对社会的意义不大,但这些公司背后的个人奋斗故事对社会的意义才重大。所以,股市的意义在于通过具体成功故事,给社会提供榜样,激发创业创新。

  股市还有其它价值吗?当然有。华为没有上市,它的股东包括任正非等7万多员工,股东面的确已经很广泛。华为盈利非常多,所以谈不上融资需要,而且即使需要资金,银行会抢着给它贷款。这是目前的格局。

  如果华为上市发行股票,一方面7万多华为员工可以出售一些股权,用得到的资金买各种保险、养老金、股票和基金,去重新安排自己的理财组合,更好地配置风险结构;另一方面,社会上一亿或者更多的投资者就有机会把钱从银行取出、购买华为股票,分享华为增长的好处,也能更好地配置自己的理财组合。从融资角度讲,华为上市并没有真正融到新资本、也不需要融资,企业一切照常,但是,任正非和7万多其他华为股东跟一亿多中国股民、机构投资者做了一次大置换,重新配置了每个人的理财结构,使各户各家的风险结构得以改善。

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